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腾讯文学横向并购的协同效应研究

作者:樊玉玉 日期:2019/3/13 15:05:27 点击:

摘要

 

作为企业发展的有效途径之一,并购是一个复杂的过程,理论的指导与实践的支撑都是必不可少的。企业并购后的整合过程中产生的协同效应是为企业带来经济效益的决定因素。如何增强企业并购的协同效应并使之最大化是学术界及实务中都亟需解决的问题,但我国目前对于协同效应的理论研究还并不成熟,具有一定的局限性。鉴于协同效应的重要性,加强对相关课题的研究和分析,对于学术研究和实践指导都具有一定的现实意义和理论价值。

 

腾讯文学横向并购盛大文学的案例有着充分的代表意义和研究价值。二者强强联合成立的阅文集团实现了协同效应,成为网络文学行业中的佼佼者,此次并购彻底改变了网络文学市场原有的格局,对行业发展带来了深远的影响。结合网络文学行业自身的特点和协同效应的相关理论,本文以案例分析法为主、文献研究法为辅,针对腾讯文学并购盛大文学的案例,构建了包括财务指标和非财务指标的协同效应评价体系,详细介绍了腾讯文学和盛大文学的基本情况、并购的过程、动机及之后的整合措施,从经营协同、财务协同和管理协同三个方面对并购所产生的协同效应进行了分析。

 

最后,本文总结了腾讯文学并购盛大文学这一典型案例中的有效经验和启示。腾讯文学兼顾了成本领先和差异化的战略,通过并购实现了规模效应和互补效应,提升了企业的综合竞争力和议价能力,开发了新产品和新市场,致力于打造泛娱乐产业链,引领了行业的发展方向,对于人才的保留和文化的融合也十分重视。这些经验和启示对其他企业的并购活动也具有一定的借鉴意义。

 

关键词:并购;协同效应;网络文学;腾讯文学

 

ABSTRACT

 

As one of the effective ways of enterprise development, M&A is a complicated process. The guidance of theory and the support of practice are indispensable for M&A. The real determinant which brings economic benefits to the enterprise is the synergy generated during the integration process after M&A. How to enhance the synergy effect of enterprise mergers and acquisitions and maximize it is an urgent problem in academic circles and practice. However, the theoretical research on synergy effect in China is still not mature and has certain limitations. In view of the importance of synergy, strengthening research and analysis on related topics has certain practical and theoretical value for academic research and practical guidance.

 

The case of Tencent Literature's horizontal merger of Cloudary has sufficient representative significance and research value. China Literature, which was jointly established by the two, achieved synergy and became a leader in the network literature industry. The merger has completely changed the original pattern of the online literature market and has had a profound impact on the development of the industry. Combining with the characteristics of the network literature industry and the related theories of synergy, this paper supplements the case analysis method and the literature research method, and builds a evaluation system including financial indicators and non-financial indicators for the case of Tencent Literature's M&A of Cloudary. The paper details the basic situation of Tencent Literature and Cloudary, motivations and subsequent integration measures, and analyzes the synergy effect of mergers and acquisitions from three aspects: business synergy, financial synergy and management synergy.

 

Finally, this paper summarizes the effective experience and inspirations of the case. Tencent Literature takes into account the strategy of cost leadership and differentiation. Through the economies of scale and complementarity, it has enhanced the company's comprehensive competitiveness and bargaining power, developed new products and new markets, and is committed to building a pan-entertainment industry chain. Tencent Literature also attaches great importance to the retention of talents and the integration of culture. These experience and inspirations also have certain reference significance for M&A activities of other companies.

 

KEYWORDSMergers and acquisitions; Synergistic effect; Network literature; Tencent Literature

 

1     引言

 

协同效应,简单来说就是“1+1>2”的效应。企业之间的并购行为本身并不能够为企业带来经济效益,只有进行有效的整合,运用恰当的策略,才能增强企业的竞争力,实现规模经济,产生协同效应,集中行业资源,促进产业结构优化升级。判断并购成功与否的真正决定因素在于企业并购后的整合过程中产生的协同效应,协同效应的有利影响越大,说明并购对企业带来的正面影响越大。我国目前对于协同效应的理论研究还并不成熟,具有一定的局限性。鉴于协同效应的重要性,如何有效增强企业并购的协同效应并使之最大化是学术界及实务中都亟需解决的重点问题和任务。因此,加强对相关课题的研究和分析,对于学术研究和实践指导都具有一定的现实意义和理论价值。

 

1.1         选题背景及意义

 

 

当前学术界对于协同效应的研究大多集中于全行业大样本,至于具体到某个行业或某家企业的案例研究并不占多数。但各行各业本身具有较大的差异性,其小到成本构成、收入结构,大到战略发展方向、企业宗旨都不尽相同,并购所产生的协同效应自然也有自身的行业特点。网络文学行业作为一个新兴行业,加大对其研究力度,深入了解其发展背景及意义,对研究其并购的协同效应是必要且重要的。

 

1.1.1    选题背景

 

 

由于互联网技术的日新月异,国内网络文学市场发展也是突飞猛进。21 世纪是互联网开启的新纪元,移动互联网所引起的飓风由国外影响到国内,网络极大地影响了人们的生产生活。随着无数互联网新技术、新发明不断出现,网络逐渐深入人们的社会生活,人们可以通过电脑、平板、手机等各种终端轻松在网上浏览各种讯息、聊天、购物,网民规模与日俱增,网络文学的市场规模也在这样的大环境中日渐壮大。2011 年以来,中国网络文学一直保持着稳定的增长速度。如图 1-1 所示,据来自第三方调研机构艾瑞 mUserTracker 的一份报告显示,截至 2017 12 月,我国网络文学市场规模稳步上升达 127.6 亿元人民币,同比增长 32.1%,优质内容正处于一个新的积累时期。其中,IP 元年 2015 年网络文学市场迸发出了强大的实力,其网络文学市场的增长率达到了最高值 50.7%。据中国互联网络信息中心的报告显示,网络文学的用户规模在 2017 年上半年已累计至 3.53 亿人,比 2016 12 月增加了 0.19 亿,网络文学用户占全部网民总人数的 46.9%,这个数据说明网络文学用户几乎涵盖了半数的网民群体。其中通过手机终端阅读的用户达到 3.27 亿,比 2016 12 月增加了 0.23 亿,占网络文学用户的 92.63%,占手机网民总人数的 45.1%,这说明绝大多数的用户都选择了手机作为阅读终端。

消费升级使网络文学的市场规模不断扩大。《大主宰》、《圣墟》、《一念永恒》、《龙王传说》、《太古神王》《雪鹰领主》以及《武炼巅峰》七部网络文学作品在“2017年百度十大热搜词的排行榜中占据了相当大的比例。由此可见,网络文学的热度之高和影响力之大。由于人们生活水平的提高,对于精神文明建设的需求日益上升,开始追求多元化的娱乐消费,极大地刺激了小说、游戏、影视剧作品等行业的大规模发展。再加上大数据和云技术的发展,企业可以依据用户的喜好开发各种商品的潜力。网络文学行业是超级 IP 的发源地,在游戏、动漫、影视剧界纷纷掀起了优质 IP 的抢购热潮。《琅琊榜》、《甄嬛传》、《三生三世十里桃花》、《微微一笑很倾城》等网络文学作品跨界电影和电视剧,取得惊人的市场反响。热门的超级 IP 的改编版权费更是与日俱增,以热播剧《甄嬛传》为例,2013 年的版权费仅 30 万左右,2015 年增长了 10 倍,2016 年增长到 30 倍。动辄就以千万和百万计算的版权费,说明网络文学市场存在着巨大的消费潜力。

 

其次,网络文学良好的发展态势还得力于政府的引导、规范和保护。自 2006 年以来,倡导全民阅读,建设学习型社会2014 年到 2018 年连续五年被写入政府工作报告中,可见国家对加强人民的精神文明建设的重视程度。随着网络文学的逐步发展,国家越来越重视其发展方向和影响范围,政府有关部门以政策导向给予网络文学更多的扶持和奖掖,为其健康发展提供了有利的社会环境和舆论氛围,使野蛮发展的网络文学逐渐走向精品化。国家新闻出版广电总局先后出台了持证上岗等各项政策,规范网络文学网站的发展秩序,培育和打造出一批优秀的网络文学骨干企业和品牌。李克强总理也倡导大力发展网络文艺,向高质量的精品化发展。另一方面国家也加大了对版权的保护力度,进一步整顿网络文学的发展环境,打击侵权盗版、传播色情暴力等行为,惩罚了数家违规的原创文学网站,让正能量成为网络文学市场的主旋律。

 

再次,市场运作致使网络文学行业的竞争格局不断演变。网络文学从山野草根式的自由写作逐步迈向了愈发成熟的商业化模式,从十几年前最初的个人主页榕树下到鼎盛时期一统江湖的盛大文学,再到集大成的阅文集团取而代之,中文在线继而 IPO 成功,网络文学市场的竞争格局在几十年间不断变化。从刚开始的无功利文学创作,到 2003 年起点网尝试付费阅读,初步开展市场化探索,盛大文学提出的一次创作,多次利用版权销售理念,IP 的概念热度大增,泛娱乐产业链逐渐清晰。网络文学行业的蓬勃发展吸引了各大互联网巨头的关注,接连布局产业链的上游网络文学产业,其中 BAT 公司就相继成立了百度文学、阿里文学和腾讯文学。2014 清网行动整顿了网络文学网站良莠不齐的局面,一些知名文学网站如新浪和搜狐先后撤离,一些老牌文学网站如起点中文网、红袖添香、言情小说吧、书旗小说网等则被不同势力的网络文学企业收购整合,同时各种新兴的原创网络文学网站也如雨后春笋般纷纷涌现,网络文学行业的格局焕然一新。

 

1.1.2    选题意义

 

 

本文选择的腾讯文学是网络文学行业中具有较大影响力和代表性的企业之一。腾讯文学于 2015 年并购了盛大文学,两家合并后成立的阅文集团整合原有的渠道和内容,占据了 90%以上的市场份额,成为目前我国最大的网络文学企业。中国网络文学行业形成了阅文集团一家独大,其他企业百家争鸣的新局面。

 

本文将结合我国网络文学行业的发展现状,以腾讯文学横向并购盛大文学为例,从收购历程入手,剖析收购事件的背景和动因,挖掘收购过程中潜在的协同效应及影响因素,总结网络文学行业并购的特点,提供相关的建议和意见,具有一定的理论意义和现实意义。

1.2         研究思路及方法

 

 

本文贯彻着实事求是、科学严谨的态度,既重视理论研究,也注重实践经验,从定性分析和定量分析两个方面入手,以案例分析法为主,文献研究法为辅开展研究。

 

1.2.1    文献研究法

 

 

通过阅读国内外大量相关研究文献,整理了有关的理论成就,解释了协同效应的概念、协同效应的构成、协同效应的评论方法和理论基础,为后文的分析指明了方向,提供了理论依据。

 

1.2.2    案例分析法

 

 

文章利用案例分析法从定性与定量两个角度展开研究,结合行业的发展趋势和特点,以腾讯文学并购盛大文学为案例展开研究。首先,从定性的角度对并购协同效应的定义、构成、来源进行分析界定。其次,将以 J弗雷德威斯顿的理论为基础,从管理、经营和财务三种协同效应出发,利用企业的财务指标以及非财务指标进行定量分析。文章在案例分析过程中总结有利的经验、发现存在的问题并探讨问题背后的成因,最后有针对性地提出相关建议。

 

1.3         基本框架及结构

 

 

文章的主要架构如图 1-2 所示,引言部分介绍了本文选题的背景与意义,确立了研究思路和方法,界定了相关概念。第二部分阐述了协同效应及其评价方法的相关理论,为后文奠定了理论基础。第三部分是案例介绍,简要介绍了腾讯文学和盛大文学并购前的基本情况、并购的过程、动机以及整合措施。第四部分是案例分析的主体,从经营协同、财务协同、管理协同三个角度对腾讯文学和盛大文学并购后产生的协同效应进行了具体的分析。第五部分是从案例分析中得到的经验与启示,以期为其他类似企业的横向并购提供借鉴和帮助。

 

1.4         主要概念的界定

 

 

本文中所提的腾讯文学是指腾讯公司的网络文学业务,是一个广义上的概念,不局限于 2012 年成立的腾讯文学事业群和 2013 年成立的腾讯文学公司,也包含了并购后 2015 年成立的阅文集团。因为腾讯公司是阅文集团的大股东,腾讯文学本质上还是腾讯公司旗下文学业务的一部分,并且保持了之前的组织运营构架和业务流程,管理层也保留了并购前的主要人员,由吴文辉、程武担任公司的主要管理人。

 

2     文献综述与理论基础

 

 

2.1         文献综述

 

 

2.1.1    有关协同效应的研究

 

 

协同战略的概念是由前苏联学者战略管理的鼻祖伊戈尔·安索夫(Igor Ansoff)第一次提出的,这对于日后的研究有着里程碑式的重要意义。协同就是企业通过正确认识自身能力与抓住机遇来拓展新的事业,协同效应是指企业之间通过并购活动,制定恰当的销售、运营、投资与管理战略,使得并购后资源得以有效配置,所带来的效益超过并购前各企业的效益之和。安索夫参照投资收益率的计算公式,构建了评价协同效应的理论框架,首次将协同效应划分为销售协同、营运协同、投资协同和管理协同四个方面。

 

在安索夫的研究基础之上,日本的经营管理学者伊丹广之和英国战略顾问安德鲁·坎贝尔(Andrew Campbell)分别在《启动隐形资产》和《战略协同》中提出,协同就是搭便车,从资源形态或资产特性的角度将协同概念进一步分解为互补效应和协同效应。他们认为互补效应主要是通过对金融资产等实体可见资源的充分利用而实现的,而协同效应则是从企业各部分中积累的资源被低成本甚至零成本地运用于集成模式中的其他企业所带来的收益。协同的真正来源是协同效应,只有通过对商标、顾客认可度、企业文化等隐性资产的使用才有可能实现真正的协同效应,而这种协同效应才具有不可替代性,可以形成企业的核心竞争力。

 

马克•L•赛罗沃(Mark L Sirower)对协同效应的概念做出了全新的解释,提出了协同效应有限论,他认为,只有在合并后的公司业绩高于原有两家公司独立运营时曾计划或将要达到的水平时,并购协同效应才会产生。他指出并购有可能提升企业业绩,但如果这些提升本就是可以预期到的,就不是协同效应所产生的。

 

J弗雷德威斯顿(J. Fred Weston)研究表明公司之间的并购活动对整个社会的发展有较大的影响,并购的协同效应会提升企业的经营管理效率,协同效应的实现主要表现在效率的改进上,并具体可分为经营协同、管理协同和财务协同。

 

2.1.2    有关协同效应的评价方法的研究

 

 

目前学术界对企业并购绩效的评价方法主要包括非正常收益法和会计指标法。非正常收益法以股票价格在并购活动发生前后的变化作为评价企业绩效的衡量标准,主要在企业短期绩效的评价方面进行应用,这种方法是外国学者普遍使用的方法。弗兰克斯(Franks)和哈里斯(Harris)以 1955-1985 年三十年中的典型并购案例为研究对象,发现在并购当月并购方非正常收益率大大低于被并购方的非正常收益率,认为企业并购对并购方的绩效水平没有明显的提升,只能提升被并购方的绩效水平。而另外两位外国学者多德(Dodd)和鲁巴克(Ruback)选取了三年内的百余次并购,发现无论并购成功或是失败,在并购前并购方和被并购方都能获得超常收益。

 

会计指标法以会计指标在并购活动发生前后的变化作为衡量公司并购绩效的标准,更适合在企业长期绩效的评价方面进行应用。由于我国资本市场起步时间较晚,缺乏有效性,我国学者一般都利用会计指标法分析协同效应。国内的学者冯根福、吴林江选取了证券市场中 1995 年起四年间具有代表性的并购案例,选取了一系列财务指标作为基础,评价上市公司并购的总体绩效。另外两位国内的学者方芳和闰晓彤选取了影响公司四大能力的九项指标,分析公司在横向并购方面的绩效水平。姚长辉、严欢另辟蹊径从经营性现金流量的角度来评价并购的绩效,将并购企业与同行业企业进行对照分析。

 

综合考虑国内外学者的研究,非正常收益法忽略了企业并购后的整合过程,而许多企业并购的协同效应短期是无法显现的,需要长期的观察。且受我国的股票市场的有效性的制约,使用非正常收益法可能缺乏一定的客观性,因此选择客观性和规范性更高的会计指标法对并购协同效应进行评价,更符合我国的国情。

 

2.2         理论基础

 

 

2.2.1    协同效应的构成

 

 

参照学术界较普遍的分类方法,如图 2-1 所示,本文将从经营协同、财务协同以及管理协同三个方面对协同效应加以细致的研究。

 

1)经营协同效应

 

经营协同效应主要指的是并购给企业生产经营活动在效率方面带来的变化及效率的提高所产生的效益,并购方与被并购方整合为一个整体,双方共享资源优势互补,产生规模效应,扩大市场份额,进而降低成本费用,改善了公司的经营状况,从而提高了公司的营业收入水平和盈利能力。

 

经营协同效应通常有规模经济、优势互补和市场势力三个来源。第一,规模经济是横向并购的经营协同效应的主要来源之一。从整个企业经营的角度来说,横向并购会使企业分工更加专业化,从而提高效率和节约成本。由于资源的不可分性,规模的扩大降低了产品的单位成本及费用,无论是固定资产折旧和无形资产摊销,还是单位产品分担的管理费用、销售费用都因此下降。采购量的增加也使企业自身的议价能力提高,进而降低了单位采购成本。第二,横向并购实现了双方的优势互补,彼此共享营销网络及研发成果,提高整体的科研能力,优化产品结构,提升产品经济附加值,因而也是经营协同效应的一个很重要的来源。第三,企业通过对市场中产品的价格、数量及特性等多种因素可能获取超额利润,这种能力就是市场势力。增强企业的市场势力有多种方法,比如增加市场份额、提高进入壁垒和产品差异化等等。企业通过横向并购能够在短时间内提高市场份额和行业集中度,获得一定程度的垄断地位,产生品牌效益,从而获得超额利润,实现经营协同效应。

 

2)财务协同效应

 

财务协同效应就是指在企业并购后,企业的现金流从收益率低的项目转移到收益率高的项目,从而增加投资收益。有的企业缺少资金,有的企业缺少投资项目,如果它们能扬长避短,互通有无,就能达到共赢的局面。并购相较于外部融资,往往更为高效,不仅可以避免大量的发行费用和繁琐的手续,还能绕开过高的准入门槛,前提是并购带来的税收减免必须大于支付的并购支出。

 

财务协同效应的来源大致体现在五个方面。第一,并购使企业内部的现金流入更为充足,现金流的利用率提高。企业并购后规模得以扩大,有利于股票价格上涨,更有利于企业在资本市场上获利。第二,并购使企业资本扩大,破产风险相对下降,融资成本下降,企业更容易从外部取得借款。第三,盈利性高的企业与亏损企业可以通过亏损的递延弥补方式进行并购,合理避税。第四,由于并购行为所引起的股票预期效应会为证券市场带来较好的预期,呈现出公司获利能力加强和发展前景良好的态势,从而使股票的价格得到提升。第五,企业在并购之后的筹集费用降低,避免了双方各自为战单独发行证券,可以有效减少发行次数,根据企业的需要发行证券融集资金。

 

3)管理协同效应

 

如果合并方企业的管理效率比被合并方高,被合并方的管理效率就会上升,这就是管理协同效应。然而,管理效率并非一味求高,而是有一定的限制范围。当出现部分管理资源闲置的时候,公司为了充分使用闲置的管理资源而进行并购,那么并购双方的管理效率和经济效益都会有所增加。前提是,如果让合并行为具有可操作性,那么被并购方企业管理效率提升所需要的资源必须是能够容易调动的,且外部资源和人员的投入对被合并企业管理效率的提高具有有效性。

 

管理协同效应是通过并购行为产生的,提高企业管理效率以及降低管理成本的效应,它有三个方面的来源。第一,并购降低了管理费用;第二,并购使管理得以转移,管理能力得以增强;第三,并购使企业得到优化改善,最后获得管理协同效应。

 

2.2.2    协同效应的评价

 

 

综合考虑到企业实施并购行为的动机和影响因素,以及三种协同效应的来源和体现方面,本文利用相关的财务指标和非财务指标,通过定量与定性相结合的方法,建立了一个针对于企业并购协同效应的评价体系,以研究腾讯文学的横向并购是否产生了并购的协同效应。本文参考了国内大多数学者近年来常用的评价指标,选取了盈利能力指标、成长性指标、偿债能力指标、资产管理水平指标以及期间费用指标五个具有普遍代表性的一级指标对经营协同效应、财务协同效应和管理协同效应进行分析,并在每一个一级指标下又选取了相应的二级指标,其下属的 15 项二级指标的计算公式具体如表 2-1 所示。

  

2-1

财务评价指标及其计算方法

一级指标

二级指标

计算公式

销售毛利率

销售毛利÷营业收入×100%

盈利能力指标

销售净利率

净利润÷主营业务收入×100%

净资产收益率

销售净利率×资产周转率×权益乘数

营业收入增长率

本年营业收入增长额÷上年营业收入总额×100%

成长性指标

营业利润增长率

本年营业利润增长额÷上年营业利润总额×100%

净利润增长率

本年净利润增长额÷上年净利润总额×100%

流动比率

流动资产÷流动负债

偿债能力指标

现金债务总额比

经营活动现金净流量总额÷债务总额×100%

资产负债率

负债总额÷资产总额×100%

存货周转率

营业成本÷(年初存货+年末存货)÷2

主营业务收入净额÷(年初流动资产总额+年末流动资

流动资产周转率

产总额)÷2

资产管理水平指标

销售收入净额÷(年初固定资产净值+期末固定资产净

固定资产周转率

值)÷2

总资产周转率

销售收入净额÷(年初资产总额+年末资产总额)÷2

管理费用率

管理费用÷主营业务收入×100%

期间费用指标

销售费用率

销售费用÷主营业务收入×100%

 

 

此外,本文也选取了一些非财务指标对并购的协同效应从定性的角度进行分析和评价。在评价经营协同效应时,本文从内容能力、渠道能力、运营资源和市场规模等几项非财务指标展开分析,考虑到双方经营业务范围的重叠性和相容性,规模效应和互补效应,评价企业在整体行业中的综合竞争力。在评价财务协同效应和管理协同效应时,本文分别从节税效应、双方的管理资源、管理效率、人才等几个方面展开详细的分析。本文从财务指标和非财务指标两个方面入手,以期能够多角度、更全面对并购案例中产生的协同效应进行分析和论证。

2.2.3    协同效应的理论

 

 

1)规模经济理论

 

规模经济,也就是规模效益,是由于大规模生产而带来的经济效益,在一定的产量范围内固定成本变化不大,由于产量扩大致使产品单位平均成本不断降低。并购使企业的生产规模扩大,各种资源通过积极整合提高了利用率,产量大幅增加,从而达到规模经济,有利于实现经营协同效应。同时企业的议价能力和专业化运营能力也得以提升,增强了企业的综合竞争力。

 

2)市场势力理论

 

市场势力理论指出,同行业的公司所进行的并购行为可以增加并购方的市场占有率,占据支配地位,增强对市场的控制力。并购可以减少或避免同业竞争,在短时间内迅速扩大市场占有率,居于行业垄断地位,获得超额经济利润。同行业的企业之间互相比较了解对方的经营和发展情况,降低了投资的不确定性。此外,相较于内部留存收益累计或追加实收资本投入等其他发展方式,并购投入资源相对较少,成本费用较低。

 

3)效率理论

 

效率理论指出并购或其他形式的资产重组活动可以给社会收益带来潜在的增量,可以提高并购双方的效率。这一理论包含两个基本观点,一是并购有利于提高管理层的经营业绩,二是并购会导致某种形式的协同效应。该理论的前提是,同行业的企业管理效率水平存在差异,管理资源没有得到充分利用且管理效率较高的企业并购效率低的企业,闲置的管理资源转移到低效率的企业,被并购方个体效率得到提升,进而提升总体的管理效率,优化整个行业的资源配置。

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