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蚂蚁花呗资产证券化案例研究

作者:蒋坤良 日期:2018/7/20 15:39:16 点击:

摘 要

我国正处于互联网高速发展时期,居民日常消费逐渐互联网化,线上购物、交易、 理财等业务逐渐开展,促使国内互联网消费金融市场快速扩大和发展。互联网消费金 融企业在用户消费习惯记录、个人信用记录等方面有着巨大优势,相比于国内信息收集 成本大、信用数据不完善的金融机构,这类企业利用优势更容易开展对客户的小额信 贷业务。但是,互联网消费金融企业也存在一定运营问题:低成本融资渠道太少,现存 融资成本高。这类公司开展小额信贷业务一般情况下只能运用自身资金,想要进一步 开展贷款业务、促进客户消费、扩大消费市场规模存在一定难度。在这样的背景下,运 用资产证券化为互联网消费金融企业拓宽融资渠道、筹集低成本资金带来了的曙光。 资产证券化是把流通程度低、变现能力弱但拥有可预见、稳定性高的未来现金流的存 量资本打包后转变为金融市场上可以被市场参与者销售、购买的金融产品全过程。它 可以通过二次融资提高资产拥有者的流动性,并降低融资成本。

本文研究的案例是目前国内涉及金额最大的互联网消费金融领域资产证券化计划, 即在2016年7月设立的德邦花呗消费贷款资产支持专项计划。本文在梳理资产证券化相关理论和概念后,通过案例描述,从专项计划核心环节、风险揭示及防范措施等方面对案例整体分析,探究德邦花呗消费贷款资产支持专项计划存在问题及原因并给出对策建议,以期为互联网消费金融进行资产证券化提供经验借鉴。本文包括以下四个部 分:

第一部分为绪论。本部分介绍了研究背景及意义、研究内容与方法,对资产证券化 和互联网金融的概念进行了界定,简要回顾了国内外资产证券化研究现状和相关理论, 提出了本文的创新点。

第二部分为案例介绍。本部分从消费金融市场现状和互联网消费金融资产证券化 现状等两方面对互联网消费金融资产证券化概况进行了分析,对案例从专项计划相关 方、资产支持证券情况和专项计划交易结构进行了阐述。

第三部分为案例分析。本部分在案例描述的基础上,分析了资产池分布特征、专项 计划征信措施、基础资产循环交易结构、SPT与仓储型交易方式以及风险揭示与防范 措施,最后提出存在的冋题及原因。

第四部分为结论与建议。本部分对文章的分析和研究进行总结,从政府、企业、中 介等多个角度提出促进互联网消费金融资产证券化快速发展的对策与建议:第一、完 善法律体系、加强行业自治。第二、增强信用评级能力、加强评级机构监管。第三、建 立资产池循环交易结构。第四、利用大数据进行信用风险管理以及引入做市商制度提 升流动性。

关键词:金融硕士论文;互联网消费金融;资产证券化;蚂蚁花呗

ABSTRACT

China is in the period of high-speed Internet development, and Peopled Daily consumption is gradually relying on the Internet. Online shopping transaction finance and other businesses gradually started to promote the rapid expansion and development of domestic Internet consumer financial market. Internet consumer finance enterprises have great advantages in recording user consumption habits and personal credit. Compared with domestic commercial Banks and other financial institutions, such enterprises are easier to carry out microcredit business with customers. However, there are some operational problems in Internet consumer finance enterprises, such as no low-cost financing channels. Under such circumstances, asset securitization can be used to expand financing channels and bring low cost capital to Internet consumer finance enterprises.

The case studied in this paper is the largest asset securitization case in the domestic Internet consumer finance sector, namely the special program of the consumer loan asset supported by de bang hua bei, which was established in July 2016. At the same time in this paper, based on the relevant theory of asset securitization, through the case description, the special plan from the core part, the special plan of risk disclosure and preventive measures of the case analysis, analyze the case problems, so as to provide experience for subsequent Internet consumer financial asset securitization. This article includes the following four parts:

The first part is the introduction. This section introduces the research background and significance, research content and method, the concept of financial asset securitization and the Internet is defined, after a brief review of the asset securitization research status at home and abroad and related theory, finally puts forward the innovation points in this paper.

The second part is the current analysis. This part analyzes the situation of the securitization of Internet consumer financial assets from the current situation of consumer financial market and the current situation of securitization of Internet consumption financial assets. Then I elaborated on the specific plan related party, the asset-backed securities situation and the special plan trading structure.

The third part is the case introduction analysis. On the basis of case description, this section analyzes the asset pool distribution characteristics, special plan reference measures, the structure of the underlying asset circulation transactions, SPT and storage type way of trading, and risk and preventive measures, in the end I put forward the existing problems and

reasons.

The fourth part is conclusion and suggestion. This part summarizes the thesis. From several angles, I put forward the countermeasures and Suggestions to promote the rapid development of the securitization of Internet consumer financial assets: first, improve the legal system and strengthen the industry autonomy. Second, enhance credit rating ability and strengthen the supervision of rating agencies. Thirdly, the structure of asset pool circulation trading is established. Fourth, use big data to carry out credit risk management and introduce market business system to improve liquidity.

KEYWORDS: Internet consumer finance; Asset securitization; Ant check later

目录

1绪论 1

1.1研究背景与意义 1

1.1.1研究背景 1

1.  1.2研究意义 2

1.2研究内容与方法 3

1. 2. 1石开究目标 3

1.2.2研究内容 3

1.3相关概念 4

1. 3. 1资产证券化 4

1.  3. 2互耳关网金融 4

(1)  3. 3互联网消费金融 5

1.4国内外研究概述 5

(1)  1国内外研究现状 5

① 4. 2研究综述 8

1.5相关理论 9

(1) 5. 1委托代理理论 9

(1) 2信息不对称理论 11

1.6创新点 12

2案例介绍 13

(2) 1互联网消费金融资产证券化概况 13

② 1. 1互联网消费金融市场现状 13

(2) 1. 2互联网消费金融资产证券化现状 14

2.2案例描述 16

2. 2. 1专项计划相关方介绍 16

2. 2. 2资产支持证券基本情况 20

2. 2. 3专项计划交易结构 20

3案例分析 23

3. 1专项计划核心环节分析 23

3. 1. 1资产池分布特征 23

3. 1. 2专项计划增信措施 25

(3) 1. 3基础资产循环购买结构 26

③ 1. 4 SPT与仓储型交易方式 27

(3) 2风险揭示与防范措施 28

3. 2. 1与基础资产相关的风险 28

3. 2. 2与资产支持证券相关的风险 29

3. 2. 3与专项计划管理相关的风险 30

3.2.4其他风险 31

3.3存在问题及原因 32

3. 3. 1信息决策系统亟需完善 32

3. 3. 2信用评级水平有待提升 32

3. 3缺少流动性补足机制 33

4条例结论与相关建议 34

1主要结论 34

4.2相关建议 35

4.2. 1完善法律体系,加强行业自治 35

4.2.2增强信用评级能力,加强评级机构监管 36

(4) 2. 3建立资产池循环交易结构 36

4.2.4利用大数据进行信用风险管理 36

4.2.5引入做市商制度提升流动性 37

参考文献 38

致谢 41

1 绪论

1.1研究背景与意义 

1.1.1研究背景

20世纪末,我国商业银行开始对广大客户办理耐用消费品信贷业务,这标志着消 费金融业务正式进入中国。银保监会等政府监督管理部门非常欢迎这种业务,希望通 过消费金融产品形式方便、单笔授信额度小、批准速度快、抵押物要求低等特点,为部 分小额需求客户提供便捷、快速的资金供给,促进消费升级。到2017年底,全国范围 内己经正式营业的消费金融公司超20家,但是和国内巨大的消费需求和众多的消费人 口相比较,这些由商业银行、投资集团等传统金融机构筹建的消费金融公司根本不能 满足。并且,银行等传统金融机构更加注重安全性、收益性和稳定性,他们没有动力去 提供成本高、收益小、担保少的小额、短期消费贷款。这些因素为依托互联网的网络金 融公司开拓消费金融领域、进入消费金融市场提供了契机。互联网消费金融公司运用 互联网平台、自身积累的巨量消费数据等优势为互联网用户和广大消费需求客户更加 方便、快捷、安全的消费金融服务。2013年,前海招联消费金融有限公司、兴业消费 金融股份公司等互联网消费金融公司获得监督管理机构批准。随后,国内互联网消费 巨头阿里巴巴集团和京东集团也加入其中,建立了各自消费金融公司。这些新成立的 互联网消费金融公司促进了国内消费金融的成长和进步。根据艾瑞咨询的统计数据, 2017年全年中国互联网消费金融市场的放贷规模达4.4万亿元,相比于2016年增长 904. 0%。

当前环境下互联网消费金融市场具有良好的发展前景,行业规模快速增长,但是 依旧存在某些阻碍其发展的问题。例如,互联网消费金融公司融资成本高,持续运营困 难。目前互联网消费金融公司的资金大部分从股东或投资者手中获得,也有部分公司 通过信托、P2P或者风险投资来进行资金筹集。这些融资方式会让资金获得成本被相关 中介抬高,造成互联网消费金融公司融资压力巨大。因此,怎样拓宽融资渠道,打破互 联网消费金融公司资金融通瓶颈,降低其资金成本压力,是目前我国消费金融市场亟 待解决的课题。

通过把资产证券化模式(ABS)与互联网消费金融相结合的金融创新行为给相关融 资困难的金融公司带来了曙光。资产证券化是把零散的基础资产进行打包成资产池, 然后以资产池的未来现金流为基础,发行债券类金融工具并上市流通的一系列过程。 通过这种模式可以改善基础资产的流动性,并进行二次融资,缓解基础资产拥有者融 资压力。为提升我国资本市场活力,促进经济发展,2005年金融市场正式开始开展资

产证券化试点工作。到2017年,我国ABS发行规模已达1. 43万亿元,同比增长63. 71%, 历史总共发行达3. 4万亿元,目前存量达1. 8亿元。可见资产证券化为融资方提供了 庞大金融支持,促进了其发展进步。因此,在进行了大量相关文献阅读、理论研究和资 料搜集整理的基础上,本文拟引用目前发行量最大、涉及客户最广、最为典型的德邦花 呗消费信贷资产支持证券项目(下文简称蚂蚁花呗资产支持计划),探讨蚂蚁花呗资产 支持计划核心环节,探究其风险防范措施,分析其存在问题及原因,以期明晰消费金融 资产证券化融资风险,促进两者互相融合,缓解互联网金融公司融资难题,扩大我国消 费金融市场规模,促进我国经济发展。

1. 1. 2研究意义

蚂蚁花呗资产支持计划是上交所第一单互联网消费金融ABS,发行量之大,优先 级利率之低,基础资产非常复杂,目前还没有互联网消费金融资产证券化项目能与之 相比。因此,本文选取蚂蚁花呗融资案例作为分析对象,研究消费金融资产证券化模 式,以期为企业融资方式、相关风险把控、政府政策制定提供参考。

第一、对现有消费金融资产证券化研究起到一定补充作用。我国资产证券化发展 相对落后,与资产证券化相关特别是有关互联网消费金融领域的研究还很欠缺。因 此,本文立足于这一案例,结合资产证券化、互联网金融相关理论,拟从项目的交易 平台、发行期限、发行结构等方面进行详细分析,力求对现有研究起到一定补充作 用。

第二、有利于明晰消费金融资产证券化融资风险。我国消费金融领域的资产证券 化的发展时间还比较短,很多规章制度没有完善、管理体系部分缺失,众多参与者对 模式的运行模式、管理情况、评估方法法律地位等核心点没有清晰认识,并且对消费 金融资产证券化的风险识别、风险评估以及风险防范等方面重视程度不够。因此,本 文通过研究分析,识别与防范其中存在的风险,有利于消费金融资产证券化融资功能 更好的发挥。

第三、有利于加强监管,完善资产证券化领域政策制定。本文以这一案例为基础, 运用资产证券化相关理论,探究蚂蚁金服通过资产证券化融资优势及存在的问题,给 出相应对策建议,对国内监管管理机构在资产证券化领域法律法规制定、政策措施出 台、监督管理实施等方面有一定参考价值。

第四、有利于缓解互联网金融企业融资困局。目前互联网金融企业对消费、和国民 经济增长有较强带动作用,但融资成本高、渠道少等问题一直对互联网金融企业快速、 健康发展存在一定制约。因此对互联网消费金融和资产证券化进行研究,加快两者有 效融合,有助于缓解互联网金融企业的融资困境,促进其发展壮大。

1.2研究内容与方法 

1. 2. 1研究目标

本文选取蚂蚁花呗资产证券化融资案例作为分析对象,研究其互联网消费金融资 产证券化模式,分析其存在问题及原因,以期明晰消费金融资产证券化融资风险,促进 两者互相融合,缓解互联网金融公司融资难题,扩大我国消费金融市场规模。

1.2.2研究内容

本文拟结合委托代理理论以及信息不对称理论,在描述互联网消费金融现实情况 后,从专项计划基本情况、交易结构、专项计划核心环节、风险揭示和防范措施等方面 对该案例进行详细分析,探究其存在的问题及原因,以期降低互联网企业融资成本,加 强互联网消费金融监管,促进政府政策制定。

梳理消费金融及资产证券化相关知识

通过对国内外相关文献进行研究,梳理消费金融及资产证券化相关知识,对互联 网金融、消费金融、资产证券化等概念进行界定。详细介绍资产证券化的涵义、特征、 核心原理、基本要素以及运作流程。

调查我国互联网金融资产证券化的发展情况

在查阅相关资料的基础上,对现存互联网金融公司运行情况、消费金融资产证券 化计划资料展开分析,描述目前我国互联网消费金融市场情况以及互联网消费金融资 产证券化情况。

互联网消费金融资产证券化案例研究

通过分析研究蚂蚁花呗资产支持计划,对专项计划的背景、专项计划相关环节设 计和运作现状进行探讨,对该项目的相关方、基础资产、交易结构、增信措施等进行详 细介绍,总结出其创新之处与不足之处,为我国互联网消费金融公司融资模式创新提供借鉴。

提出消费金融资产证券化模式创新发展对策

针对目前消费金融资产证券化存在的缺陷与不足,依据资产证券化发展新形势, 分别从监管政策、信用体系构建、产品流动性和基础资产获得等方面提出加快互联网 消费金融资产证券化的对策建议,完善消费金融资产证券化模式,拓宽企业资金来源 渠道。

1.3相关概念

1. 3. 1资产证券化

“资产证券化”这一名词最早由Ranieri (1977)提出,之后这一概念在西方国家 得到了充分应用和广泛传播。目前关于资产证券化的研究较多,但国内外学者对其的 研宄重点不尽相同。到目前为止,资产证券化只发展了 40多年,它是一种新金融模式, 很多方面都亟待研究和补充,再加上资产证券化这一概念在经济金融和法律两个层面 上有交集,因此对它的概念界定存在一定困难,造成没有一个明晰和被人普遍接受的 定义。花旗集团主席Reed J对资产证券化提出了新的看法,即资产证券化是高效率资 本运作对低效率、高成本、高风险的金融资本运作的替代。GardenerL. (1986)从金融 本质视角出发,把资产证券化界定为一种工具或一个过程,即把原资产从封闭的信用 市场转移到流动性强的金融市场,更好使融资者和投资者相匹配。Rosenthal J. & Ocampo (1999)认为,资产证券化的内涵是把各种贷款、应收账款或者其他被精心包 装成资本,然后打包出售换取流动性。此外,国内学者多从广义与狭义这两个视角对资 产证券化这一概念进行界定和解读。狭义方面,国内部分研究学者认为资产证券化即 把发行人流动性差的资产打包转化成证券卖出的全部过程;在广义方面,学者通过对 资产种类的区分把资产证券化分为现金资产的证券转化、实业资产转化、信贷资产转 化以及证券资产转化等四种类型,每一种都有相应的界定和解释。

综合国内外众多学者的研究成果,本文把资产证券化定义为:企业或公司把流通 程度低、变现能力弱但拥有可预见、稳定性高的未来现金流的存量资本打包后转变为 金融市场上可以被市场参与者销售、购买的金融产品全过程。

1.3.2互联网金融

互联网金融,这一名词在目前学术研究中还没有被统一界定和解释,在理论上,

部分学者认为通过对互联网平台的运用进而把金融功能通过网络进行大范围扩张即被 称为互联网金融。本文所指的互联网金融与这一解释有一定相似,即互联网金融是依 托互联网来实现和兑现资金融通和其他金融服务。除此之外,还可以从实际应用和基 础操作这一层面考虑,可以把互联网金融看作是互联网技术和金融市场、金融功能、 金融工具等的结合和统一,然后以大数据、云计算、互联网平台为基础,形成开放 性、普惠性、全功能性的金融全功能系统,包括但不仅限于金融组织体系、金融监管 体系、金融服务体系、金融工具体系、金融框架体系等内容。特别需要注意的是,这 些业务、机构、服务在互联网金融总体运作过程中是相辅相成的,不会也不能单独运 行。

1.3.3互联网消费金融

互联网消费金融指的是由国家机构批准的互联网金融公司,以互联网为基础并运 用大数据对线上有资金需求的零散消费者提供资金的金融模式,并且多为信用贷款,

主要特点为小额、短期、放款快等特点。对于消费者还款方式上,主要包含一次性还 款和分期还款两种。对于互联网消费金融模式上,主要包括电商平台消费金融模式和 P2P网贷平台金融模式。电商平台消费金融模式是互联网电商企业通过分析在平台中 积累的消费者交易数据、信用记录等信息后,对平台资金需求客户提供对应信用额度 的金融放款模式。消费者可以在给予额度内进行消费,并在约定到期时进行本息偿 还。P2P网络平台金融模式指的是,以互联网为基础,以P2P平台为核心,连接资金 需求者和供给者。具体过程为消费者向P2P申请资金,然后平台进行审核,在审核成 功后获得相应资金的金融模式。

1.4国内外研究概述

任何理论与实践研究都要先梳理学者对这一方面的研究成果,总结其研究方式、 路径、创新和不足,从而找到关键点进行深入研究,提出自己的创新点。

1.4. 1国内外研究现状

本节通过梳理国内外研究现状,从资产证券化、互联网金融、互联网消费金融、互 联网消费金融资产证券化等四方面对目前研究进行归纳总结。

资产证券化研究

资产证券化于20世纪在美国横空出世,然后因其融资功能强大、企业使用率高等 特点在西方发达国家中迅速普及。国外对于资产证券化问题的研究主要从资产证券化 定义、成因及影响因素、风险、定价等方面展开。国内对资产证券化研究比较晚,再加 上国内市场资产证券化试点较晚,缺乏实际金融市场数据,因此研究方式大多釆用规 范分析。现归纳总结如下。

资产证券化融资

20世纪60年代,美国国内储蓄贷款机构为减轻住房抵押贷款而造成的流动性紧 张而开发一种新型金融工具,即资产证券化。换句话说,设计资产证券化这种新型金融 工具的初衷并不是促进融资,它的融资作用是在资产证券化技术持续进步、研究不断 深入过程中被开发出来的。一些国外学者对资产证券化融资方面做了一些研究。Hess & Smit (1988)认为资产证券化为投融资参与双方都提供了一种全新金融工具,它把融资 者的个体信用度与资产的预期未来现金流进行分离,让资产支持证券完全体现其未来 资金流变现价值。Lakshman (2001)研究发现,资产证券化在一定程度上可以对金融 市场资本配置进行优化,因为资金会向优质资本聚集,远离评级较差的资产支持证券。 Albertzzi (2011)从研究中发现,资产证券化能够有效分散信贷风险,从而保证融资时 有较低违约率。从国内研究视角出发,朱保宪和刘巧莉(1999)、吴亚芳(2004)等认 为在中国运用资产证券化模式可以缓解国内金融机构不良贷款率高、中小企业融资难 等问题。张超英(2004)从金融体系发展变化和信息经济学这一视角,认为通过证券化 模式可以让债券空间位置发生变化,使得流动性增加。另外,可以通过这种模式降低金 融机构融资服务成本。

资产证券化风险

关于信贷资产证券化风险的研究较多,通过梳理以前学者的研究可以发现,资产 证券化的风险大致包括两种,第一种是基础资产信用问题产生的风险,二是交易结构 不完善、或监管部门缺失产生的计划本身风险。在目前学界的研究中,大多关注资产证 券化基础资产的信用风险。

信用评级研究方面,国内外对基础资产借款人的信用评级方法有很多,例如Durand D. (1941)运用资信评估模型、回归树对其进行了计量。AirmanE. (1968)采用法对 资产池风险进行了评估。国内学者赵旭(2006)利用模型测度了国家开发银行的信贷 资产证券化资产池的信用风险;潘园园(2011)利用模型衡量了北京、重庆、上海等 19个省市中包括电信、电力、化工、高科技等多个行业的130笔信贷资产证券化资 产池的信用风险。

在信用风险测度的方法研究中,国外学者常用的模型包Credit Metrics、Credit Risk+、 Credit Portfolio View、KMV四种类型;从国内文献来看,多数学者认为与其他三个模

型相比,KMV模型在我国适用性更强,例如张玲(2004)、孙小谈(2008)、彭大衡(2009)

等。该模型的一个重要特点是可以观察企业理论预期违约率的动态变化,以提高信用 风险预警,这对风险较大的科技型中小企业尤为重要。

资产证券化风险监管

从前述研究中可见,资产证券化作为一种金融创新,可以扩大系统性风险,这对金 融监管模式提出了挑战。2008年,美国次贷危机引起全球性的金融危机,让研究者和 监管部门意识到现存的监督、管理、信用模式对于信贷资产证券化监管存在很大的缺 陷和漏洞。因此,在2008年金融危机之后,资产证券化风险的监督管理问题逐步成为 学术界研究、讨论、分析的重点。

国外方面,Frank&Anand (2011)通过对美国金融危机之后的住房抵押贷款证券 化的研究发现,2006年末美国房地产市场泡沬严重,抵押贷款和住房抵押贷款证券化 市场保持在一个高度不稳定的状态,监管机构并未全面、细致的了解该市场上结构复 杂的证券化产品。并认为只有监管部门提前防范,才可制定下一步对该市场的监管措 施。BarthJ.&Gerard&LevineR. (2013)发现,金融监管部门犯下的错误,以及无视 既有监管框架的制度性缺陷,在一定程度上使得金融体系的系统性风险逐渐累积,并 最终导致了金融危机的爆发。在国内研究方面,对于次贷危机,国内学者以反思性文献 居多。在次贷危机对我国资产证券化试点的影响方面,国内研究相对较少,文献焦点基 本集中于监管、风险、制度方面。王保岳(2009)认为,在2007年美国房地产市场泡 沬破裂产生金融危机之后,市场参与者应该重点关注与资产证券化计划相关的评级风 险、监管风险和信用风险。那铭洋(2011)通过采用Granger因果关系检验,对资产证 券化与金融稳定、金融发展的相关性进行了分析和研究,发现金融危机产生关键因素 是资产证券化参与人的信用,因此相关监督管理机构和部门应着重对资产证券化参与 人的信用进行审查,并加强对金融中介机构信用的管理。

互联网金融研究

①互联网金融模式

从全球视野来看,互联网金融从产生到发展过程呈以下趋势(Sato S. & Hawkins J., 2001): —是在支付领域,多元化的支付方式对传统支付业务造成了巨大的冲击,例如 第三方支付、手机移动支付等新型的支付方式;二是P2P信贷模式(Alexander,2011) 现在已经成为了传统金融体系以外连接资金盈余者和需求者的一条纽带,在弥补传统 信贷市场业务不足方面一定程度上起到了有效配置资金、提升其使用效率的功能;三 是传统证券业务领域正在被以众筹为代表的互联网金融模式一步步吞噬。互联网金融 的主要发展模式源于这三大发展趋势在不同方向上的发展,并且模式研究也都以此作 为研究基础。例如,孙墨琳(2013)认为现在的第三方支付、P2P信贷、众筹、传统金 融机构的互联网化和其他网络金融服务等形式是国内互联网金融的主要模式。同时, 郑彬华等(2017)运用大数据具体分析了金融模式。

互联网金融功能

就互联网金融出现之前,传统金融机构对投融资市场处于垄断地位,而互联网金 融模式凭借自身信息处理能力、信息在不同交易主体之间的充分共享,以及组织模式 方面的优势打破了这种垄断格局,一定程度上提升了资金合理配置的效率,降低了金 融交易的成本(Freedman,2008;彭江波,2008;孙之涵,2010;王曙光,2014),解 决了信息不对称问题(谢平,2012;谢清河,2013;王曙光,2013)。由于在信息总量 和扩散速度不断提高,以及使用成本逐渐降低,因此虚拟终端将不再受到时间和空间 的限制,更加方便地处理大量金融业务和交易,同时,也促使参与互联网金融的渗透面 和参与人数上升(陈志武,2006)。基于不完整信息,互联网金融机构对挖掘产品信息 和产品的推介能够有效的拉近各个参与主体间的关系,通过运用大数据和云计算等技 术从中不断挖掘出新机会(莫易娴,2014;翟雨璇,2017;郑志来,2018)。

互联网消费金融研究

Kartik (2007)认为,良好的经济金融整体环境可以对互联网消费金融产生积极影 响,促进其快速发展。另外,他还认为研究学者应积极关注外部环境、金融市场、消费 者行为,这样才能拓宽对消费金融的研究范围才能把握消费金融的发展方向。钱海利 (2014)、缪逸帆等(2017)等通过对京东、百度、阿里这类互联网金融巨头发现,互 联网金融市场的健康、快速发展离不开监督管理部门的持续关注和投入,但是从目前 的情况来看,市场中的监督管理一直处于缺失,风险的管控一直得不到完善。任卓(2018) 等认为,互联网和金融的快速发展对国内消费金融领域有积极影响。与此同时,国内消 费者年龄结构的变化以及消费观念的转变也推动着互联网消费金融的发展。并且,现 在更需要建立适当的信用环境,保证相关法律、法规、制度的健全,不断探索、创新、

建立互联网消费金融新模式。

互联网消费金融资产证券化研究

国外针对互联网金融资产证券化的研究较少,DennisN. (2017)认为,互联网企业 对信用记录不完善的中小客户进行贷款,会加大基础资产风险,对其通过资产证券化 融资有不利影响。国内方面杨智杰等(2014)认为,互联网企业通过运用资产证券化模 式可以加快资金周转效率,增加企业资金流动性,优化财务数据,降低融资成本并且还 可以让证券购买者获得收益;徐静娴等(2014)以阿里小贷资产证券化模式为研究主 体,详细分析了该专项计划的交易结构和风险因素,最后给出对我国小贷资产证券化 的发展建议。刘晓杰(2017)等以“京东白条”资产证券化为例,解析互联网消费金融 信贷资产证券化的结构设计,揭示互联网消费金融信贷资产证券化的内在风险。

1.4.2研究综述

综上所述,国外资产证券化研究相对成熟,众多研究成果对相关理论概念进行了 阐述,还通过实证对资产证券化市场表现、运作方式等方面进行了研究,但在互联网领 域的资产证券化研究较少。我国资产证券化发展相对滞后,关于资产证券化的研究有 一定局限,研究对象选择大部分局限于银行、证券等国有金融机构的收益权或传统资 产证券化基础资产。与国外研究情况相似,对互联网领域的资产证券化研究也很少。互 联网消费金融资产证券化模式中的基础资产大部分为,消费应收款,其具有小额、零 散、无抵押物等等特性,与资产证券化传统基础资产的差异不仅表现在交易平台、发行 期限、交易结构、基础资产特征等方面的内容,还表现基础资产回收期与资产证券化产 品存续期严重错配等方面。为更好理解和推广互联网金融领域资产证券化模式的运用, 并对其风险进行一定程度的发现,应加深这方面的研究。因此,本文试图通过分析蚂蚁 花呗消费信贷支持证券计划,结合资产证券化、互联网金融相关理论,从项目的交易平 台、发行期限、发行结构等方面详细分析,比较国内消费金融资产证券化不同模式,详 细阐述互联网企业进行消费金融资产证券化融资过程中面临的风险,提出相应防范措 施。

1.5相关理论 

1. 5. 1委托代理理论

主要内容

“委托代理理论”由Bede & Means (1930)第一次提出,核心思想是企业经营权 和所有权相分离,即企业所有权人不参与企业运营,而应交由具备专业素养的代理人 负责。很明显,在很多事件的处理上委托人和代理人有不同利益目标,这会导致经营成 本和经营风险增大,引起信用风险。并且,这种方式下还可能降低企业管理人的经营积 极性以及管理水平。这种情况下就要求委托人通过各种正向激励来刺激代理人,来使 代理人与委托人达成一致的利益目标。基于此,Rose提出了一套符合现代管理理念的 委托代理关系理论,来解决两权分离可能引发的问题。

因为追求“专业化”,所以存在委托代理,这也是这个理论出现的原因。其专业 化主要体现在代理人所具备的专业素养,能够代表委托人行使企业的决策权,从而与 委托人之间形成一种关系。委托代理理论可以从不同层次和视角来分析、处理企业内 部以及企业和企业之间存在的这种关系。资产证券化存在众多参与方以及权益转移等 特征,因此运用委托代理理论对这些区域出现的某些问题进行解释说明时,比其他微 观经济学理论和概念更加有优势。

基本模型

近些年来,委托代理理论的模型经过大量学者的研究已逐渐完善,主要有三种:一 种是由 Wilson (1969)、Spence&Zeckhauser (1971)、Ross (1973)最初使用的“状态空间模型化方法Statespace formulation)。但是,这些方法让我们无法得到经济 上有信息的解informative solution)。一种是由 Mirrlees (1976)最初使用Holmstrom (1979)进一步发展的“分布函数的参数化方法” (Parameterized distribution formulation)这种方法可以说已成为标准化方法。还有一种模型化方法是“一般分布方法general distribution formulation ),这种方法相比于其他方法更加抽象,不易理解。许多学者认为, 一般分布方法对代理人的行动及发生成本没有进行解释说明,但是,它让我们得到非 常精简、清晰的一般化模型。

由于委托人在信息不对称的情况下只能观测到代理人的相关变量(由代理人行动 和其他随机的外生变量共同决定),而不能准确观测到代理人的行为,因此,委托人无 法通过“强制合同(forcingcontract) ”来迫使代理人执行委托人下达的命令,所以激 励兼容约束能起到一定的作用。此时,为了使代理人将自己的期望效用最大化,委托人 就要准确筛选出满足代理人参与约束和激励兼容的激励合约。当信息不对称时,最优 分担原则应满足莫里斯一一霍姆斯特姆条件,即信息不对称情况与信息对称情况下的 最优合同有所差异,代理人的代理费用与似然率的变化呈正相关关系。其内涵就是测 量偷懒对某一确定观测变量的影响程度。由于代理人收入与似然率变动正相关,因此, 似然率高表示收入的大部分动力可能来自偷懒行为;反之,较低的似然率则反映了收 入更多是因为努力工作。分配原则对似然率是单调的,因此,使用此原则的前提是似然 率对产出是单调的,这就是统计学中著名单调似然率(Monotone Likelihood Ratio Property,MLRP),它是由 Milgrom( 1981)引入经济学的。Mirrlees (1974)、Holmstrom (1979)引入了“一阶条件方法”(thefirst-orderapproach)来证明了当把代理人的经 济活动简化为一维连续变量时,可以推导出信息非对称时的最优合同。一阶条件方法 存在很大缺陷,即不能保证最优解唯一性。Grossman & Hart (1983)、Rogerson (1985) 为了解决这一问题,推导出了保证一阶有效性的必要条件,即分布函数满足MLRP和 凸性条件(CDFC, convexity of distribution function condition) 〇

在资产证券化过程中,委托代理关系普遍存在,因此,在利益相冲突和信息不对称 的环境下,发起人、SPV、信用增级机构、信用评级机构、受托和承销机构、投资者等 之间是多重的委托代理关系,这其中可能存在着道德风险、逆向选择、信号传递、最优 激励、监督监管等多方面问题,研究如何设计最优契约以激励代理人,寻求管控的影响 因素,设计最优的激励机制,是十分有必要的。

1.5. 2信息不对称理论

信息不对称这一现象最早被Akerlof & Spence M. & Stigjiz J. E. (1970)观察到,

这一理论的出现为市场经济、微观经济活动的研究提供了崭新视角。信息不对称,即市 场经济、金融活动参与者对有效信息掌握程度不同而出现的一种理解偏差,从而造成 各种问题的现象。这种情况下,信息掌握较多者处于有利地位,而对信息掌握较少者非 常不友好。信息不对称在一定程度上会影响部分市场参与者收益,并可能引发信用风 险,从而引起金融市场不规范发展,导致资源配置效率降低。经济学家对信息不对称展 开了大量研究,提出缓解措施、解决办法以及改进模型,希望降低市场信息搜寻成本, 缓解或者解决因信息获取能力不同而造成市场参与者收益差异以及信用风险等问题, 提高资本市场甚至整体社会资源配置效率。另外,可以通过以下措施来降低信息不对 称问题。

积极学习新时代、新经济的特征,重点掌握信息、互联网、大数据对经济社 会良好发展的促进方式。当前正处于数字化、信息化快速发展的新经济时代,这是一个 充满不确定因素、高风险高收益并存的时代,在这个时代里也处处充斥着信息不对称 现象。各行各业想要在这个新经济时代立足,就必须要获得足够的有效信息,并了解和 掌握分析信息的方法,从而预测生产力发展的规律和趋势,准确把握经济、技术和社会 的发展动向。并且,只有通过快速抓取到充足的信息,才能够剔除不确定因素,瞄准目 标,快速前进。

政府机构加强学习,转变角色定位,力求营造健康市场经济环境。想要市场 经济良好发展,最关键的问题是政府在何时何地介入市场经济,采用何种方式手段干 预市场经济。特别是政府干预市场经济所使用的经济手段、法律手段及行政手段等,不 能对唯书唯上、照搬照抄,而应以相关信息收集、研究为前提。

充分强调信息分析运用,促进支持信息业良好发展。目前,世界上各发达国 家都把信息资源视为经济发展的重要抓手,将开发、利用信息作为经济发展的重要目 标。并且,在这些发达国家当中,信息业就业人数几乎占全社会就业人数的50%左右, 而我国在这方面仍有许多改进之处。因此,要将有用信息及其相关要素的经济功能发 掘、并加以拓展,使之转化成有效的信息财富,并投入到经济社会发展的各项领域中 去;要克服知识和观念上的问题,正确对待信息资源,来完善信息市场体系建设,大 力扶持信息服务业的发展。高新技术行业的信息资源更应得到重视,组织相关专家开 展信息资源的开发利用工作,争取抢占高新技术信息资源高地,推动整个经济社会发展。

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